|
Новые пузыри
06.04.11 | 12:02
|
 RSS
|
Пузырь на рынке высоких технологий: когда его ждать?
Партнер венчурного фонда Andreessen Horowitz Бен Хоровиц - о вероятности нового пузыря и о том, чем заняться, пока он не лопнул
Партнер венчурного фонда Andreessen Horowitz Бен Хоровиц
Скопируйте код в ваш блог. Форма будет выглядеть вот так:
 Кажется, уже все заговорили о новом технологическом пузыре. Многие очень грамотные CEO, венчурные капиталисты, журналисты и аналитики никак не перестанут беспокоиться о том, что впереди снова лопающийся пузырь. Верны ли прогнозы? Действительно ли мы движемся к новому краху? Не думаю.
Сравним нынешний так называемый пузырь и предыдущий – настоящий Пузырь с большой буквы.
Многие уважаемые люди говорят, что заметили тот или иной признак пузыря. Хорошо, раз так, давайте попробуем проанализировать количественные показатели. В процессе анализа надо помнить, что основной параметр, по которому можно судить о пузыре – это не оценка стоимости актива, а отношение оценки к реальной ценности, создаваемой компанией. Высокие оценки совершенно уместны, если и реальная ценность высока. Давайте посмотрим на рынок акций в поисках сравнительных значений, а также информации о венчурных вложениях.
ПОКАЗАТЕЛИ РЫНКА АКЦИЙ
В 1998–2000 годы – период Большого Пузыря – взрывной рост оценки публичных компаний шел параллельно взрывному росту на частном рынке. Аналогично, в недавних прогремевших раундах частного финансирования технологических компаний размером от $1 млрд оценочные мультипликаторы не превышали соответствующие мультипликаторы для таких публичных компаний, как Google. Для большинства сделок, проведенных нашей компанией Andreessen Horowitz, это именно так. Если акции публичных технологических компаний не продаются по завышенным ценам, то и частные технологические оценки тоже не должны быть завышены, ведь они более-менее эквивалентны.
Чтобы выяснить, достигли ли нынешние публичные технологические компании «пузырных» оценок, давайте сравним несколько компаний, переживших пузырь, с их оценками времен пузыря.
| 03.01.2000 | 11.03.2011 | 03.01.2000 | 11.03.2011 | 03.01.2000 | 11.03.2011 |
| Cisco Systems | 27,4 | 1,8 | 180,3 | 13,6 | 3,6 | 1 |
| eBay | 125,2 | 3,9 | - | 22,7 | - | 1,7 |
| Akamai Technologies | 7369,2 | 6 | - | 40,1 | - | 1,4 |
| Amazon.com | 25,5 | 2 | - | 66,4 | - | 1,9 |
Мультипликаторы EV/Rev (стоимость предприятия к его доходу) и P/E (цена к прибыли) – эти метрики часто используются при обсуждении того, как соотносится оценка стоимости с реальной создаваемой ценностью. Компании, которые сейчас создают небольшую реальную ценность, могут иметь высокую оценку – потому что ожидается, что они будут расти. Коэффициент PEG позволяет проанализировать отношение оценки к создаваемой ценности с учетом ожиданий роста, отслеживая, как это отношение меняется в пересчете на ожидаемый рост прибыли.
В годы пузыря мультипликаторы были в 10 и более раз выше, чем сейчас. Как видно, не все эти показатели можно сравнивать: некоторые значения в годы пузыря не имели смысла из-за убыточности компаний (эти случаи в таблице обозначены прочерком). Это означает, что оценки таких компаний не были основаны на генерируемой ими прибыли (или хотя бы на ожидаемой прибыли). Сегодня оценки частных и публичных технологических компаний совершенно не похожи на оценки времен пузыря.
ПОТОКИ ВЕНЧУРНОГО КАПИТАЛА
Основным генератором пузыря на частном технологическом рынке был избыток венчурного капитала в этом секторе. Если его слишком много, то оценки стоимости растут как на дрожжах. Данные прошлого пузыря, скорректированные с учетом инфляции, говорят, что за 1998–2000 годы венчурные фонды привлекли более $200 млрд – 0,55% ВВП США. Это больше, чем было привлечено венчурной индустрией за предыдущие 18 лет.
Располагая огромным капиталом, венчурные компании, естественно, инвестировали в беспрецедентных масштабах. За 1998–2000 годы инвестиции тоже превысили $200 млрд, и опять же, за эти три года было инвестировано больше, чем за предыдущие 18 лет.
Теперь взглянем на последние данные, скорректированные с учетом инфляции. За 2008–2010 было привлечено всего лишь $55 млрд – 0,12% ВВП США, и этот показатель каждый год снижался. В 2010 году привлечение капитала было на уровне 1995 и 1996 годов. Венчурная индустрия проинвестировала в 2008–2010 году $90 млрд – меньше половины от уровня 1998–2000 годов. Также важно заметить, что общий инвестированный капитал по-прежнему выглядит ограниченным в свете существенного снижения сумм, привлеченных для инвестирования за последние 3 года. Не забывайте, что, с учетом среднего срока жизни венчурного фонда в 10 лет, требуется некоторое время, чтобы заметить влияние снижения привлеченных денег на инвестированную сумму.
Таким образом, денежные потоки не производят впечатления пузырящихся.
ДОЛГОЖДАННЫЙ ИНТЕРНЕТ-БУМ
Глядя на эту статистику, можно спросить: как получилось, что ситуация во время прошлого пузыря вышла из-под контроля? Короткий ответ: ожидания от великого интернет-бума слишком превосходили масштаб реально происходящего. В частности, рынок был совсем не столь велик, как предполагалось, а продукты были не так уж хороши, как казалось тогда.
Когда Netscape достигла пика в конце девяностых, у нас было 90% рынка и 50 млн пользователей. Весь рынок потребительского интернета составлял 55 млн человек. Это в 36 раз меньше, чем теперешние 2 млрд. Ещё хуже то, что половина тех 55 млн были подключены к интернету через модем. Сетевая инфраструктура того времени была неадекватна ни по пропускной способности, ни по скорости отклика, а технологические продукты были полусырыми. Языки программирования были не такими мощными, как сейчас, оборудование было дороже в сотни раз, и не было таких технологий, как виртуализация, облачные вычисления или AJAX. Компании, ограниченные технологическими платформами тех лет, создавали далеко не лучшие приложения. В результате ожидания от интернета радикально превосходили реальность. Вот каковы истоки великого краха 2000 и 2001 годов.
С тех пор прошло 10 лет, и всё улучшилось. Сильно улучшилось! Сервера теперь работают не на коммерческих системах от Sun, IBM или HP, а на стандартном железе, которое стоит на порядки меньше, при этом обеспечивая сравнимую производительность. Движение программ с открытым кодом невероятно снизило стоимость и увеличило качество серверного программного обеспечения. Средняя пропускная способность у потребителей увеличилась в 100 раз за счет распространения кабельных модемов, DSL и беспроводных сетей. Облачные вычисления, ставшие доступными теперь, позволяют компаниям строить огромные масштабируемые системы с низкой капиталоёмкостью. Соединение интернета и открытых кодов качественно преобразило современные средства разработки, увеличив производительность программиста в 10 раз.
Приложения стали настолько легкими в использовании, что даже пожилые пользователи активно начинают использовать новые технологии, например, Facebook. А в интернете теперь 2 млрд пользователей. Все эти факторы привели к появлению целого ряда компаний-лидеров, включая несколько компаний, годовой оборот которых вырос до $1 млрд меньше чем за 5 лет. Добро пожаловать в великий интернет-бум 2011 года!
И вот уже есть поводы для беспокойства по поводу того, как быстро растёт оценка активов в частных технологических компаниях. Как я упоминал ранее, частные технологические компании продаются, исходя из более адекватных оценок по сравнению со сравнимыми публичными компаниями. А публичные компании торгуются по разумным оценкам, если сравнивать с историческими прецедентами.
Более того, сами компании стали более «взрослыми» – это касается и дохода, и извлечения прибылей – чем их аналоги времен последнего пузыря. Например, в 1998 году среднее IPO приносило около $120 млн дохода (и чистые убытки на $65 млн). Взглянем на IPO, произошедшие за истекший год, и мы увидим средний доход чуть более $300 млн.
А что насчет компаний с весьма незначительной – как сообщается – выручкой, но при этом с очень высокой оценкой, как у Twitter? Ну, с точки зрения здравого смысла можно предположить, что компания, которая одной рукой спасает карьеру Чарли Шина, а другой рукой устраивает революцию в Египте, наверняка чего-нибудь добьется. Хотя Twitter пока не заработал своих денег, но медийные компании, привлекшие сотни миллионов очень заинтересованных пользователей, всегда так или иначе делали деньги.
ЧТО ЖДЕТ НАС ДАЛЬШЕ?
Вы, может быть, думаете, что Twitter и Zynga – это прекрасно, но всё и в самом деле уже закончилось, и больше возможностей не осталось. Если так – вы снова неправы. Помимо беспрецедентного числа людей, до которых теперь можно достучаться через интернет, мы видим начала нового грандиозного технологического цикла: переход от веба и персонального компьютера к облакам и мобильному доступу. В моей юности, в начале восьмидесятых, технологический ландшафт сместился от мейнфреймов к клиент-серверным вычислениям. Оказалось, что перспективнее всего вкладываться не в сами компьютеры меньшего размера, которые заменили мейнфреймы, а в новые продукты, появившиеся в результате этих перемен. Оказывается, что если не надо платить за машинное время по часам, то разработчики могут радикально сменить принципы разработки программ.
Первым крупным изменением был переход к реляционным базам данных. Ранее они были печально известны тем, что свободно расходовали машинное время по сравнению со старыми иерархическими базами данных, такими как IMS. Однако, если машинное время не требовалось экономить, то время разработки сокращалось в десятки раз, а также требовались существенно менее квалифицированные программисты. В рамках реляционной модели программисты освободились от мучительной работы с иерархическими базами данных и смогли использовать высвободившиеся ресурсы, чтобы переписать все существующие приложения – от финансовых систем до систем кадрового учета. Также были созданы новые приложения, например, системы управления взаимоотношениями с клиентами (CRM).
Бум на рынке реляционных баз данных и приложений привел к появлению таких ценных новых компаний, как Oracle, Siebel Systems и Peoplesoft. Но этим дело не кончилось. В результате сдвигов в архитектуре приложений старая компьютерная инфраструктура стала неадекватной, и появились новые компании, которые занимались сетями, системами хранения и системами управления – например, Cisco или EMC.
Переход к облачным вычислениям ещё фундаментальнее повлияет на компьютерные экосистемы, чем переход к клиент-серверной модели. Как и в случае с клиент-серверной моделью, одна из первых «пострадавших» технологий – базы данных. Разработчики приложений, более не ограниченные накладными расходами на инсталляцию серверов, могут решать ранее немыслимые проблемы, просто добавляя мощность. Однако такой подход не работает с базами данных. В результате появились десятки новых компаний, собирающихся заменить старые технологии. Почти все аспекты современных приложений страдают в плане производительности от ограничений программной модели реляционных баз данных. Как и в былые времена иерархических баз данных, разработчики боятся подходить к реализации обширных важных частей функциональности, и всё из-за этих ограничений. Новые компании вроде WorkDay или Proferi пользуются преимуществами облачных технологий, чтобы изобрести неслыханные продукты, которые уничтожат своих старых, полагающихся на реляционные БД, конкурентов.
Серверная виртуализация, обеспечив возможность облачных вычислений на стороне сервера, сломала нынешнюю архитектуру сетей и хранилищ, открыв путь для создания новых компаний, которые работают на этом рынке и стоят десятки миллиардов долларов. В облаке приложения полностью отделены от базовой инфраструктуры, и старые системы управления больше не работают в такой среде. Это возможность для новой компании, которая захватит этот 30-миллиардный рынок.
При переходе от мейнфреймов к клиент-серверной модели главным счастливчиком стала компания Microsoft. Она собрала весь урожай, появившийся в процессе перехода от ASCII-терминалов к персональным компьютерам. Microsoft смогла совершить прорыв, продавая решения как конечным пользователям, так и компаниям, и возглавив движение за «консьюмеризацию» компаний. Сегодня клиенты переезжают с персональных компьютеров на мобильные устройства, и это создаёт огромные возможности для появления новых компаний, которые будут решать важные проблемы.
А самые большие возможности, скорее всего, будут у компаний, которым нет аналогов и прецедентов. Важные новые платформы открывают рынок идеям, которые раньше невозможно было себе представить.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Хоть мы и наблюдаем многие признаки пузыря, важно помнить, что признаки пузыря выглядят в точности так же, как признаки бума. Более того, обычно нет и пузыря, пока все не согласны с тем, что есть хотя бы бум.
Как Уоррен Баффет сказал о пузыре на рынке жилья: «Основной его причиной было сильное и продолжавшее расти убеждение, что цены на дома не будут падать. Это убеждение происходит частично из реального положения дел, частично из психологии. Практически все поддались этому убеждению. Однако, пузырь получается, только если очень большая доля граждан начинает инвестировать в некий изначально вполне достойный актив. Интересно смотреть на развитие: как изначально достойный актив деградирует, и люди, забыв об исходных посылках, начинают беспокоиться только о цене. СМИ, инвесторы, ипотечные банки, американский народ, мы, наши соседи, рейтинговые агентства – абсолютно все. Люди начали верить, что цены на дома не могут существенно упасть. А так как это крупнейший класс активов и самый простой из тех, что можно закладывать, то мы создали самый большой пузырь в нашей истории. Этот пузырь войдёт в историю наравне с явлением, известным как Южный Морской Пузырь 1720 года».
Если учесть шумиху вокруг возможностей, созданных интернетом, и вокруг сдвига в облако и мобильные вычисления – придем ли мы в какой-то момент к пузырю? Непременно. Но существует ли пузырь прямо сейчас? Я так не думаю.
Оригинал статьи.
 Следите за обновлениями Slon.ru в вашей социальной сети:
ВКонтакте или
Facebook.
|
 |
1
экспорт в блог
