Новости Календарь

Путин подарит Россию инвесторам

Путин подарит Россию инвесторам © Javier Medellin Puyou
7 февраля у российской экономики большой день – рублевым госдолгом смогут наконец торговать иностранцы. Раньше это было невозможно: иностранный капитал использовал для таких сделок местных посредников. Теперь в России начнет работать депозитарий Euroclear. Он сам будет учитывать сделки всех иностранных игроков и затем отражать их позиции на своем счете в Национальном расчетном депозитарии. Этот день несколько раз откладывался по политическим и техническим причинам, и иностранные инвесторы говорят, что готовы покупать гораздо больше бумаг, чем им позволено сейчас. Для России инвесторы готовы найти около $30 млрд, хотя нет уверенности, что Минфин будет готов продать бумаги на такую значительную сумму.     

Но так ли хорошо все идет, как кажется? По правде говоря, у этой новой открытости есть границы, которые Россия никогда не перейдет, и именно поэтому пока не попадет в мир больших денег и глобальной экономики. Дверь в этот мир для России была открыта – она сама не захотела в нее войти. Президент Путин решил, что акции российских госкомпаний во время приватизации будут продаваться только в Москве, на ММВБ, а не где-то в Нью-Йорке. Так что инвесторы придут торговать в Россию ее госдолгом, но вот Россия не придет к инвесторам в Нью-Йорк, чтобы получить за свои активы настоящие, большие деньги. И на самом деле эта история о том, как российские чиновники испугались судьбы Виктора Бута, а потому продадут государственную собственность значительно дешевле, чем могли бы.  

Юрисдикция как товар      

Контуры нового мирового устройства уже проступают на экономической и политической карте планеты. Грубо говоря, развитые и развивающиеся страны – богатые экономики – объединяются в цепочки снабжения, внутри которых установлены особые, доверительные правила перемещения товаров и интеллектуальной собственности. Об этом подробно пишет Ричард Болдуин – один из руководителей CERP, крупнейшего экономического think tank Европы. Внутри этих цепочек, по сути, появляются новые наднациональные юрисдикции – унифицированные правила защиты собственности, которых придерживаются все страны, участвующие в цепочке.     

Представьте себе компанию, которая придумывает продукты в одной юрисдикции, например, в Европе или США, производит комплектующие в нескольких других – в Турции или на Тайване, и собирает готовое изделие где-то еще, например, в Китае. Чтобы права компании и ее собственность были защищены везде, она выбирает те страны, которые предоставляют ей наилучшую защиту. Так юрисдикция становится товаром: выбирая между страной, где можно собрать изделие подешевле, и страной, где лучше защищены права на чертежи и идею, компания, скорее, выберет вторую.     

Страны, таким образом, конкурируют на мировом рынке именно как юрисдикции, предлагая инвесторам свой набор правовых норм, качество судебной защиты и так далее. Те, кто унифицировал свои правила с сильнейшими с экономической точки зрения странами и гарантирует эффективную защиту собственности, выигрывают. Те, кто не сделал этого, проигрывают: инвесторы приходят к ним с неохотой, даже несмотря на дешевую рабочую силу и, например, политику государства по созданию преференций для иностранного капитала.  

Недооцененная Россия      

Это формула – «юрисдикция как товар» – работает и в обратном смысле: компании и активы, находящиеся в плохой, некачественной юрисдикции, будут стоить дешевле активов, находящихся в хорошей юрисдикции. Политика тут ни при чем: Сингапур – это хорошая юрисдикция, хоть в стране и действует авторитарный политический режим, а Россия или, например, Нигерия – плохие. Разница вовсе не в лозунгах правительства, а в качестве работы судов и готовности властей быстро и эффективно адаптировать правовую систему под требования глобального рынка.     

Потери России от качества ее юрисдикции известны: аналитики инвестиционных банков уже несколько лет говорят о том, что российские активы недооценены (дисконт составляет от 10 до 40%), причем и по отношению к своим конкурентам в развитых странах, и по отношению к своим конкурентам в странах развивающихся. Говоря просто, речь идет о том, что российские компании на бирже могли бы стоить значительно дороже, но не стоят – потому что работают в российской юрисдикции, хотя и могут быть зарегистрированы, например, в офшорах.     

Стремление России развивать собственные торговые площадки, где иностранцы и русские вместе на равных правах смогут торговать российскими активами, и даже создать в Москве международный финансовый центр, кажется, свидетельствует о желании властей как-то с этим побороться. Но на самом деле нет. Речь идет о создании инфраструктуры торговли, но не о качестве судебной системы или защиты прав инвесторов. Опять же, говоря очень грубо, власти готовы построить небольшое гетто для иностранцев, нечто вроде городка для американских нефтяников в Саудовской Аравии с пивом и бейсбольным полем. Но при этом не намерены отказываться от привычных способов работы с бизнесом за воротами престижного поселка.     

Понятно, что интеграция ММВБ в международные торговые системы и появление современных законодательных решений для биржевой торговли – это хорошая новость. Как в свое время хорошей новостью было открытие в Москве начала 90-х годов прошлого века гостиниц, принадлежащих международным гостиничным сетям. Но надо понимать, что эти решения вовсе не ведут к немедленному переходу российской судебной системы в новое качество, так же как и открытие отелей Mariott или Kempinski не привело к немедленному общему улучшению качества жизни в постсоветской Москве.  

Нью-Йорк: игольное ушко по дороге в глобальный капитализм     

Дойдя до этой точки, кажется, можно сказать, что совсем недавнее историческое решение президента Путина продавать акции приватизируемых российских госкомпаний в Москве – на улучшенной ММВБ, интегрированной в мировые торговые сети, – правильное решение. Если российские акции все равно торгуются с большим дисконтом, и нет способов это быстро изменить (начни Путин сейчас серьезную правовую и судебную реформу, ее результатов все равно придется ждать несколько лет), то логично продавать их в России, чтобы продвигать свою площадку, учиться и привлекать новых инвесторов в Россию.     

Но так кажется только на первый взгляд. На самом деле как раз наоборот: чтобы убрать дисконт из цены российских активов и получить за них настоящие, большие деньги, Россия должна продавать свою собственность не внутри страны, где количество участников торгов все равно будет ограничено и сведется к набору прекрасно известных правительству инвестиционных банкиров вроде Goldman Sachs, Morgan Stanley или Bank of America Merrill Lynch, а за границей – лучше всего на Нью-Йоркской фондовой бирже.     

Правила допуска компаний, которые хотят начать торговать своими акциями в Нью-Йорке, столь строгие, что все инвесторы планеты считают их достаточной защитой своих интересов. И речь в данном случае не только про инвестбанкиров, которые знают Россию, а про тысячи обычных инвесторов со всего мира, которые торгуют в Нью-Йорке. Покупая российские акции на Нью-Йоркской бирже, они, в общем, уже не будут волноваться по поводу того, что компания находится в России. Они сделают очень просто – выберут западный аналог российской компании и будут считать, что акции российской компании стоят примерно столько же с поправкой на размеры ее годовой прибыли. Страна происхождения уже не так важна: если компания допущена к торгам на NYSE, значит, с ней все хорошо, а интересы инвесторов будут защищены.     

У этого алхимического волшебства, которое позволяет увеличить цену российского государственного актива, например, пакетов в «Совкомфлоте» или ВТБ, которые правительство хочет продать в 2013 году, есть оборотная сторона. Американское законодательство, ставшее более суровым после скандала с компанией «Энрон» и кризиса, требует, чтобы все компании, разместившие свои акции в Нью-Йорке, сознательно и добровольно приняли на себя правила, действующие в юрисдикции США. Это означает, что американские суды будут защищать права акционеров этой компании по всему миру в соответствии с американским законодательством. США готовы предоставить компании свою качественную юрисдикцию вместо национальной – некачественной, – чтобы компания стоила побольше, но требуют признать верховенство американского законодательства для данной конкретной компании.  

Суверенитет или деньги?      

Возьму на себя смелость утверждать, что бурные дискуссии относительно перспектив приватизации в 2013 году, которые российские чиновники вели последние несколько месяцев, были связаны именно с этим непростым выбором: деньги на NYSE или суверенитет, то есть отсутствие необходимости подчинять российские компании американскому законодательству.

Перца в эти споры добавлял один интересный момент: выход на NYSE российской компании с государственным участием и, например, чиновником в совете директоров, означал бы, что этот конкретный чиновник (и государство в его лице) несет ответственность перед акционерами по американскому законодательству. Причем ответственность в том числе и уголовную. Выбор между деньгами и суверенитетом, таким образом, для некоторых из них сводился к тому, хотят они в самом крайнем случае пострадать от американцев, как Виктор Бут, или не хотят.     

Чиновники в целом разделились на две группы. Одни утверждали, что России нужны истории  успеха – удачные и громкие размещения акций приватизируемых госкомпаний на бирже за хорошие, а лучше – рекордные деньги. Игра стоит свеч, говорили они: власти США все равно растягивают свою юрисдикцию на весь земной шар, не только в отношении защиты прав акционеров, но и, например, в банковском законодательстве. Так что смысла прятаться нет – все равно достанут. Лучше заработать для страны хорошие деньги и солидную репутацию.     

Другие говорили о рисках – личных и национальных, – а также часто использовали магические формулировки «национальная безопасность» и «национальные интересы». Смысл их выступлений сводился к тому, что не пристало России подчинять свои лучшие компании американскому законодательству, лучше продавать их в России: денег меньше, но и рисков тоже. Выступление Путина по этому поводу 25 января поставило в дискуссии точку – России не нужны чужие юрисдикции, у нее есть своя, которая нравится ее правительству и чиновникам. Пусть они приходят сюда и здесь покупают российскую собственность. А «историю успеха» можно и организовать, было бы желание.     

Это историческая веха, как бы заканчивающая десятилетнюю историю попыток либералов в правительстве открыть российскую экономику миру и интегрироваться в глобальный капитализм на равных с другими странами. Дверь была открыта для России, Россию ждали и говорили прямо: ваши активы нам интересны, мы готовы платить за них полновесную цену, но только сделайте так, чтобы наши интересы были защищены по-настоящему, так, как мы привыкли. Россия не стала входить в эту дверь, развернувшись на пороге.     

Теперь наступит расплата. Активы будут проданы внутри страны (так хочет президент Путин) за меньшие деньги. Они будут проданы, скорее всего, тем самым инвестиционным банкирам, которые знают Россию и знают, какую скидку к реальной цене надо попросить у правительства, чтобы не обидеть себя. Страна опять потеряет на приватизации деньги, второй раз за свою короткую историю. Чиновники в советах директоров будут спать спокойно: судьба Бута им теперь не грозит.     

Немногочисленные инвесторы не отвернутся от России и с удовольствием будут продавать и покупать ее госдолг, а также ее акции внутри страны. Не забывая напоминать Кремлю и правительству о том, что российская собственность в силу плохого стечения обстоятельств стоит все еще значительно дешевле турецкой или корейской.

Предыдущий материал

Перегнать Китай? В Сбербанке уверены, что Россия уже сделала это

Следующий материал

Совет инвестору: пора задуматься о дивидендах