В последнее время на уважаемом Slon.ru разными уважаемыми людьми было столько всего сказано про курс рубля, ставки ЦБ и его политику, что долгое время я просто наблюдал за разворачивающейся дискуссией, полагая, что к образовавшемуся спектру мнений трудно что-то добавить, не рискуя потеряться в общем хоре голосов. Да и к тому же я был одним из первых, кто открыл эту дискуссию в конце сентября, так что моя позиция в целом известна.
Тем не менее сегодня, пожалуй, не удержусь и добавлю свои пару ложек к общему котлу. Меня очень порадовал вчерашний пресс-релиз, сопровождавший очередное снижение ставок ЦБ. Особенно следующая его часть:
«Сокращение разницы в уровнях краткосрочных процентных ставок на внутреннем и внешних рынках за счет снижения ставок по операциям Банка России будет способствовать снижению привлекательности краткосрочных вложений в российские активы и препятствовать накоплению рисков на фондовом и валютном рынках.»
Перевод: Мы снижаем ставку для того, чтобы привести ее в соответствие со ставкой ФРС.
Отлично, это тоже выбор, однако хотелось бы напомнить о нескольких моментах.
1. Инфляция в США сейчас минус 1,3% к соответствующему периоду прошлого года, а в России 9,9%. Не надо обольщаться сентябрьскими – октябрьскими цифрами, сейчас инфляция проходит «дно» и скоро снова начнет расти. Экономика начинает отходить от кризисных шоков, которые подкосили конечный спрос и затормозили инфляцию. Подходит ли нам в таких условиях денежно-кредитная политика, ориентированная на борьбу с дефляцией?
2. Тема вторая: а до какой отметки снижать ставки? До американских 0,25%? Если так, то в конечной точке приток «горячего» капитала действительно прекратится, однако что будет в процессе? А в процессе будет следующее: спекулянты всех размеров и расцветок будут штурмовать российские активы. Мои коллеги на долговом рынке все в один голос кричат «Buy!» – ставки будут еще ниже. На фондовом рынке, чем ниже стоимость фондирования, тем более высокую «справедливую» стоимость показывают все модели. Уже скоро мы увидим прогнозы из серии «Даешь Газпром по 300 рублей, а индекс РТС – 3 000!» Вопрос: каким образом это все «препятствует накоплению рисков на фондовом и валютном рынках»?
3. Еще одна простая истина. Неважно, какими красивыми моделями мы описываем схему наших интервенций на валютном рынке. Неважно, на каком уровне мы покупаем валюту – по 30 рублей или по 25. Важно, что мы покупаем. И покупаем именно доллары. Не какую-то абстрактную бивалютную корзину, а вполне материальные зеленые доллары. А это значит, что американская денежная кредитная политика уже проходит «растаможку» на российской границе, и уже скоро в полном объеме поступит в российские магазины.
4. Истина номер четыре. Похоже, ЦБ всерьез поверил, что он управляет ставками, однако правда в том, что поигрались и хватит. Чистая ликвидная позиция банковской системы (остатки на корсчетах + депозитах + ОБР – вся задолженность по операциям с ЦБ) сейчас составляет около минус 300 млрд рублей. Это означает, что еще USD10 – 20 млрд валютных интервенций плюс традиционные для конца года бюджетные сверхрасходы – и finita, операции рефинансирования и ставки ЦБ вновь никому не будут интересны. У всех и без ЦБ ликвидности будет хоть залейся.
Господа, мы полным ходом идем в 2007-й год. Да, в процессе можно получить массу удовольствия, особенно на фондовом рынке, да и кредитный бум тоже будет, но финал неизбежен – осень 2008-го. Если мы не хотим повторения истории, то модель надо менять. И менять в корне. Тут нет полумер.
Либо мы продолжаем импортировать чужую денежно-кредитную политику, теперь официально, либо отпускаем рубль на свободу СОВСЕМ и забываем про интервенции. Либо мы вводим ограничения на капитальные операции. Решайтесь!
Следите за обновлениями Slon.ru в вашей социальной сети:
ВКонтакте или
Facebook.
Странно это "или-или" (или отпускаем рубль или вводим ограничения на операции). Бразилия сделала и то, и то. Не помогает. 2008 год мы получили не потому, что доллары покупали. Это от нас не зависит. Вот вышли мы из 2008 года не так уж и плохо, опять-таки за счет того, что доллары покупали. Экономика у нас такая, нефтяная. Вот и все дела.
Именно потому, что кредиты брали штатовские, а свои ЦБ практически не выдавал и оказалась возможна шутка с margin calls и дефляционным шоком. Нужна модель денежной эмиссии, которая бы не была привязана к чужим деньгам. Для этого экспорт должен быть за свои. И разумеется, никакой покупки штатовских казначеек! Сколько осталось существовать доллару два года, три? При таких-то темпах прироста долгов фед.правительства? http://img7.imageshost.ru/imgs/091017/4aedc15a0b/6c 1cc.gif Бежать от него избавляться заблаговременно!
Логика верная. Только в отличие от нас с вами – теоретиков – у ЦБ нет возможности ставить эксперименты на боевой системе. Как вы думаете, что будет с реальным сектором, если сейчас отпустить курс, и его резко загонят куда-нибудь на 23-24? Вот и ЦБ не очень уверен и вынужден нащупывать свою ДКП точечными движениями (и кстати, не думаю, что они тупо задавят ставку – при определенных условиях возможны и обратные шаги, и долгое молчание). А что касается валютных ограничений – боюсь, для нашей экспортозависимой экономике они просто загонят проблему внутрь, дадут лишь небольшую отсрочку, но не решат никаких проблем.
Эксперименты на боевой системы и так приходится ставить. Но в данном случае, это бесконечное топтание по одним и тем же граблям. Рано или поздно придется делать шаг.
Что касается проблемы "плавающий курс или не плавающий" – то я с вами согласен, отпускать курс опасно. Кэрри-трейдер могут загнать его неприемлемо и неоправданно высоко. И так ИМХО курс рубля завышен с фундаментальной точки зрения, но от этого никуда не деться – это жизнь. И ее правила просты – деньги текут туда, где выше ставки. А ставки здесь высоки из-за все еще высокой инфляции.
ПО моему мнению, ограничения на приток капитала были сняты слишком рано. Надо было сначала задавить инфляцию. Да и теперь, по моему мнению наилучший выбор управляемое плавание в сочетании с мягкими формами капитальных ограничений, которые бы сделали более дорогими внешние заимствования и поставили бы глобальным money market flows.
После этого следует сосредоточиться на борьбе с инфляцией, даже ценой краткосрочного экономического роста. И только после того, как инфляция будет снижена до 3-5%, можно постепенно все это хозяйство обратно либерализировать.
Павел, так может ЦБ нужно признать, что он зря отказался от пега в разгар кризиса и вернуть все назад, чем продолжать "играться" инфляционным тагетированием.
Как я думаю, здесь корректнее смотреть не на абслютные выражения ставок и инфляции – а на дифференциалы (формула Фишера) Сейчас он составляет 1,9%, т.е. на сколько доллар должен укрепиться в теории. Т.к. у нас курс не рыночный и на инфляцию завязан опросредованно через нефть, то вывести четкую ДКП из этих показателей нереально. По факту есть избыток долларов,курс на "неукрепление" и политическое снижение ставок – послучаем соответств. результаты.
Касательно инфляции п. 1-2 не совсем логично выстраиваются: каким образом ожидания высокой инфляции толкать вниз ставку фондирования?
А касательно притока спекулятиных денег необходимо смотреть на коммерческие, а не индикативные (типа ставок ЦБ и инфляции): Mosprime-LIBOR+своп=margin (еще будет минус если хеджироваться на курс- это по желанию)К этому можно добавить укрепление рубля – никакой высшей математики.
Согласен 100%, несколько дней ранее писал примерно тоже!
"низкие ставки в США – дорожающая нефть при относительно фиксированном курсе рубля (заниженном относительно реального) = снижение страновых рисков + дикий рост М2 = импорт низкой ставки ФРС (притоки капитала в РФ: займы, портфельные, прямые) в РФ на фоне высокой рублёвой инфляции = доступный кредит под отрицательную реальную ставку = рост импорта (как следствие снижение чистого экспорта) + рост неторгуемого сектора + рост инвестиций = рост недвижимости и других активов = формирование ожиданий относительно роста = люди несут деньги в котлован = расширение предложения = инвестиции в запасы (притормозить продажи и т.д.)"
RSS
10
экспорт в блог
В последнее время на уважаемом Slon.ru разными уважаемыми людьми было столько всего сказано про курс рубля, ставки ЦБ и его политику, что долгое время я просто наблюдал за разворачивающейся дискуссией, полагая, что к образовавшемуся спектру мнений трудно что-то добавить, не рискуя потеряться в общем хоре голосов. Да и к тому же я был одним из первых, кто 
Следите за обновлениями Slon.ru в вашей социальной сети:
