Фирма фирме рознь, а в кризис – тем более. Во время кризиса фирмы не только падают вместе со страновым индексом, они делают это по-разному: некоторые падают незначительно, а некоторые падают очень существенно. Штульц с соавторами (2009), к примеру, замечает, что за последние 19 лет отмечены всего два года, во время которых индивидуальные (т.е. отличные от страновых) риски для иностранных компаний были выше индивидуальных рисков для американских компаний. Это были 1997 и 1998 годы – годы азиатского кризиса. То есть вырисовывается вот какая картина: на первый взгляд кажется, что акции компаний падают с рынком; однако есть большая гетерогенность между разными компаниями, попавшими в непростую ситуацию, даже если они и расположены в одной стране.
Так какие страны и компании больше страдают от кризиса?
Существует теория Джонсона с соавторами (2000), которая предлагает ответ на этот вопрос. Все дело – в качестве корпоративного управления. Во время кризиса, говорят они, падает ожидаемая доходность компаний, и поэтому их менеджеры имеют больше чем обычно стимулов обманывать миноритарных акционеров (многочисленные анекдоты в статье подтверждают это предположение). Соответственно, фирмы с высоким уровнем прозрачности и хорошим качеством корпоративного управления должны терять в стоимости меньше, чем фирмы с низким уровнем прозрачности и плохой защитой миноритарных акционеров. Это же утверждение верно и на уровне стран: как показано в работе во время азиатского кризиса в странах, в которых было плохо с защитой миноритарных акционеров, сильнее падали как национальная валюта, так и страновые фондовые индексы.
То же самое верно и на уровне фирм (Миттон, 2003). То есть те фирмы, у которых хуже обстоят дела с корпоративным управлением, во время кризиса падают сильнее. Если быть более точной, то данные показывают, что во время азиатского кризиса падение было существеннее у компаний, для которых торговались американские депозитарные расписки ADR (то есть, которые должны были раскрывать больше информации), и для фирм, которые не пользовались аудиторскими услугами большой шестерки (и, предположительно, имели более низкий уровень прозрачности). Есть и исследования, которые находят похожую зависимость и для других мер прозрачности компаний. Т.е. для наших, российских компаний, известных не самым высоким уровнем прозрачности и не самым добрым отношением к правам миноритарных акционеров, падение на фоне мирового финансового кризиса (одно из наиболее сильных в мире) было вполне предсказуемым.
Но для нашего рынка есть и хорошие новости. Вернее, позитивные ожидания, основанные на опыте и научных наблюдениях. Кризис – он не навсегда. А как показывают Баек с соавторами (2007), в Южной Корее компании, которые сильнее упали во время азиатского кризиса, сильнее и росли после того, как кризис закончился. Если это наблюдение неспецифично для Кореи, мы можем ожидать, что с нашими компаниями после кризиса произойдет то же самое – и они взлетят. Те, кто выживет, естественно, и только до следующего кризиса.
Следите за обновлениями Slon.ru в вашей социальной сети:
ВКонтакте или
Facebook.
Мария, в середине поста что-то вы себя зачем-то повторяете. Сначала уровень фирм, потом уровень стран, а потом почему-то снова уровень стран и то же самое, но другими словами.
По делу: а каков может быть механизм описанного явления в Корее. Почему "плохие фирмы" первыми выходят из кризиса?
Я не совсем поняла, но, кажется, я сначала описывала теорию Джонсона для фирм, потом их эмпирику для стран, а потом эмпирику Миттона для фирм. Наверное, не очень четко. Первый блин. А по делу, меня это тоже заинтересовало. Авторы говорят, что доходность выросла, стимулы воровать у менеджеров таких компаний резко упали, поэтому растут они не только с рынком, но еще и потому, что менеджеры перестали кидать миноритарных акционеров. Я им не до конца верю, хотя, может, это и часть истории. У меня есть смутное ощущение, что просто они более рискованные, а во время кризиса из-за реальных или ожидаемых проблем с ликвидностью сдвигаются mean-variance предпочтения среднего инвестора. Когда кризис заканчивается, они сдвигаются обратно, и спрос на такие активы растет.
Все верно, но фразы "фирмы с высоким уровнем прозрачности и хорошим качеством корпоративного управления должны терять в стоимости меньше, чем фирмы с низким уровнем прозрачности и плохой защитой миноритарных акционеров." и "те фирмы, у которых хуже обстоят дела с корпоративным управлением, во время кризиса падают сильнее." для читателя идентичны. Это не страшно, просто не очень ясно.
А не может быть дело в том, что часть плохих фирм во время кризиса просто умирают и пропадают из статистики, а оставшиеся соответственно кажутся инвесторам недооцененными. "Если они пережили кризис, то может что-то в них есть"?
RSS
3
экспорт в блог
Следите за обновлениями Slon.ru в вашей социальной сети:
